破解流动性难题 私募为何青睐S基金

8月22日下午，在南京举办的“S交易助力国有基金高质量发展推进会”上，江苏私募股权和创业投资份额转让平台首单签约，并成立江苏S基金联盟，标志着我省迈出探索国有资本参与S交易路径的关键一步。

S基金（Secondary Fund），也称二手份额转让基金，它是专注于私募股权二级市场的基金，投资于私募股权投资基金的二手份额或投资项目组合。这里的“二级市场”是指私募股权基金的二次转让市场。S基金与传统私募股权基金的不同之处在于，传统基金直接收购企业股权，交易的对象是企业；而S基金是从投资者手中收购企业股权或基金份额，交易对象为其他投资者。由于IPO暂缓等多重因素影响，退出难成为不少私募基金面临的棘手问题。为此，国内多地试水S基金，试图破解流动性难题。

私募行业加快“换血”

近年来，监管政策频出，私募行业正面临供给侧结构性改革出清，无论是管理人、销售机构、从业人员都能深刻感受到变革带来的影响。

8月1日，广受市场各方关注的《私募证券投资基金运作指引》（以下简称《指引》）正式落地施行，《指引》共42条，内容覆盖私募证券基金的募集、投资、运作等各个环节。业内人士普遍认为，《指引》有助于规范各类管理人合规运作，保护投资人利益，重塑行业健康生态，提高市场稳定性。

然而，对于当前的私募市场，《指引》也带来了实实在在的压力。“原来很多小型私募基金公司都是通过规模较小的私募产品打出超额业绩排名，从而吸引投资者关注，现在新规出来之后，这样的途径基本被堵死了，小型私募公司必然会大量出清。”上海某私募基金工作人员告诉记者。同时，受权益市场波动加剧等因素影响，越来越多的量化私募机构募资能力下滑、盈利难度加大，也走到了出清的边缘。

私募排排网数据显示，截至今年8月9日，一个月内，便有10家私募退出“百亿级俱乐部”阵营，私募行业加速“换血”出清。其中，10家机构从100亿元以上规模下滑至准百亿级，另有8家机构规模从准百亿级下滑至20亿元至50亿元。

不过，“退出”绝非易事。“私募股权投资行业密集退出期已经到来，尤其是政府引导基金和国资份额，受投资期限和考核的影响，退出意愿非常强烈。”江苏省委金融办副主任钱东平坦言，“但由于经济周期、监管环境、上市预期等因素，传统退出渠道正在收窄，‘退出难’已经成为私募股权市场良性循环的重要堵点。”

今年6月的陆家嘴论坛上，中国证券监督管理委员会原副主席方星海就曾指出，现在PE、VC领域“募投管退”环节中堵点集中在“募”和“退”；而“募”和“退”当中，“退”是主因。

S基金为何呼声最高

在退出端，业内人士的建议包括完善退出机制，完善多层次资本市场体系，鼓励并购重组等，但要说呼声最高的，当数加快设立S基金。资本市场资深研究人士熊锦秋认为，在退出机制方面，S基金大有可为。

今年以来，S基金逐渐走向“舞台中央”。日前，全球独立私募投资市场资产管理机构HarbourVest完成募集一只合计185亿美元的S基金，打破其历史纪录。而在国内，S基金颇受各地政府和国资青睐。今年5月，数家成都国资联手成立四川首只“S基金”，规模15亿元；稍早前，规模28亿元的安徽首只S基金完成注册设立，背后站着一众合肥国资。

业内人士表示，S基金投资集成众多优点，比如底层资产相对清晰、投资周期相对较短、资产流动性较高、能够降低盲池风险等。统计数据表明，S基金的业绩平均表现好于一般的私募基金。

“以前我们投资的私募股权基金，只能通过单个项目IPO或并购逐步退出，周期长、回款慢，没有快速退出的渠道。”苏州市吴中金融控股集团有限公司党委副书记、总经理杨冬琴告诉记者，S交易给国资提供了便捷的可操作的基金份额转让路径，满足了市场对于基金份额流动性的迫切需求，从而盘活国有资本和产业资本，形成资本赋能科技创新的良性循环。

当然，S基金并非“万能神药”。“现在市场退出需求大，买方相对强势，打骨折也不一定有人接。”上述私募工作人员表示，S交易过程仍然复杂，建设道路依旧漫长。

对于促进S交易发展，钱东平建议，国有基金作为S交易最主要的参与方，要在发展耐心资本过程中更好地发挥主导作用，探索建立健全容错、免责机制，允许让利，轻装上阵；政府部门要加大政策支持力度，优化募、投、管、退全流程管理，重点明确国有基金退出要求；中介机构要提升自身竞争力，加强人才团队和服务能力建设，满足S交易专业化要求；投资机构要强化主动管理，全面深入把握资产价值及相关方诉求，积极参与平台交易。

我省构建S基金发展高地

江苏作为经济大省，在中国私募股权投资领域也占据重要地位，在管理人数量、管理基金数量、管理基金规模等方面均名列前茅，存续私募基金数量及规模均位列全国第五。同时，江苏私募退出需求增速较快，在2019至2023年间，江苏省私募基金私募退出案例数年复合增长率约为30%，退出方式仍以IPO为主要退出渠道。

为此，我省相关部门持续探索畅通私募基金退出渠道。去年，中国证监会批复同意江苏省开展区域性股权市场制度和业务创新试点；今年5月，江苏省七部门联合印发了《关于支持江苏省区域性股权市场私募股权和创业投资份额转让业务发展的意见》，支持江苏股交开展私募股权和创业投资份额转让等多项创新业务。

江苏股权交易中心董事长张安中表示：“我们正在省有关部门的指导支持下，加快推动国有基金份额规范转让形成制度性、系统性安排，加速构建S基金发展高地，畅通国资参与S基金交易堵点痛点，助力江苏资本市场良性循环和规范健康发展。”

江苏股权交易中心产品研发部总经理代扬告诉记者：“江苏股权交易中心私募股权和创业投资份额转让平台的建设，为国有基金份额的转让交易提供了规范化流程，为国有资产处置退出提供了国资监管体系下的有效保障。”

南京市建邺区发展和改革委员会副主任、金鱼嘴基金街区负责人任媛媛认为，江苏S基金联盟的成立集聚优质投资机构，能够促进私募股权和创业投资份额的流通，推动行业规范发展，“南京金鱼嘴基金街区将借助联盟这一平台，与其他成员分享经验、探讨合作，推动南京基金业在投资、管理、服务等方面的专业化和规范化水平提升，为实体经济提供更加优质的金融服务”。

博瑔资本管理合伙人刘佳伟告诉记者：“S交易有助于私募股权基金的投后和退出管理，江苏股权交易中心打造的私募基金份额转让平台，对于构建江苏区域私募股权二级市场生态、完善私募基金‘募投管退’全链条具有非常重要的意义。”

江苏经济报记者 樊 骏

实习生 夏紫萱