云顶新耀-B(01952)1H24产品销售放量超预期，下一波创新药上市潮将至，上调目标价

1H24依嘉和耐赋康销售放量显著且超预期，我们上调2024-25年收入预测、上调目标价至44.0港元。未来18个月内催化剂丰富，维持买入评级。

1H24新品销售表现优异：产品销售环比大增158%至3.02亿元(人民币，下同)，高于市场预期，包括：1)耐赋康5月在中国内地商业化上市后，一个半月销售达到1.67亿元，NMPA已受理产品完全批准的补充申请，有望于1H25获批，未来销售增量主要来自指南的推广和教育、可能的医保谈判准入；同时公司积极开发IgA肾病检测试剂Gd-IgA，后续有望进一步推动疾病检测和耐赋康市场渗透率。2)依嘉销售1.34亿元(环比2H23增长35%)，后续增长主要由卫健委真实世界研究中的积极结果、纳入多项临床指南、核心市场覆盖加深等因素驱动。经调整non-IFRS净亏损收窄至2.13亿元(1H23：3.27亿元)，剔除非现金项目后的毛利率为83%(公司长期毛利率指引为80%)，研发费用下降12%但自研投入部分保持稳定。公司在耐赋康的商业化模式非常高效精干，在纳入医保前仅用120名销售代表覆盖了500家大型三甲医院，代表了全国60%的市场潜力，1H24销售费用率显著下降、人效显著提升，同时和CSO合作覆盖外围市场。截至1H24末的账上现金为19.3亿元，公司维持2024年产品销售收入7亿元、2025年实现现金流层面盈亏平衡的指引。

2H24-2025年重要看点：1)耐赋康年底医保谈判结果，以及耐赋康和依嘉的持续放量；2)年底前在中国内地递交伊曲莫德的NDA，同时在中国澳门启动商业化上市，2025年提交头孢吡肟-他尼硼巴坦的上市申请，公司预计到2026年将拥有7款商业化创新药品种；3)临床数据读出：BTK抑制剂EVER001膜性肾病(Ib期初步数据、耐赋康开放标签研究(停药15个月后再治疗9个月)数据、依嘉卫健委真实世界研究结果。4)自研mRNA平台：个性化肿瘤疫苗IIT研究推进，2025年取得肿瘤相关抗原疫苗、免疫调节肿瘤疫苗的的中美IND，体内CAR-T疗法4Q24临床前POC。