华创证券：通胀“剪刀差”走扩 步入政策等待期

　　来源：华创证券

　　研究员：周冠南/靳晓航/许洪波/宋琦

　　8 月经济动能边际转弱，政策酝酿发力阶段，还需关注后续推进节奏和落地效果。8 月PMI 显示制造业生产节奏受到需求、天气因素拖累连续两个月放缓，主要工业品开工率同比也多有转弱，“金九银十”备货需求不强。韩国、越南实际出口增速继续走高，预示8 月出口动能或不弱，但自7 月之后基数将逐月上升，出口同比或进入缓慢下行区间。社零方面，可以重点观察8 月数据对“两新”政策效果的验证，特别是汽车、家电和电子产品的消费改善情况。

　　对于债市而言，预计8 月经济数据落地或仍将利好债市情绪，基本面“弱修复”的一致预期较强，短期市场或更聚焦于储备政策的指引。9 月中旬落地的经济数据对于判断三季度经济增速以及全年是否完成“5%”增长任务目标较为关键，若三季度增长强度不及预期，则不排除年内或追加储备政策。结合高频、PMI 看，预计8 月数据或进一步强化市场对经济“弱现实”的判断，进而利好债市情绪。后续而言，“金九银十”是历年政策加快推出、抓紧落实的窗口期，宽信用扰动仍存，短期政策动向对债市的指引更为关键。

　　通胀方面，预计8 月CPI 同比或上行至0.8%附近，PPI 同比或下行至-1.8%附近。CPI 方面，8 月猪肉和蔬菜价格大幅上涨，非食品项处于季节性偏弱状态，预计8 月CPI 同比上行至0.8%附近；PPI 方面，受全球经济增速下降预期影响国内外主要大宗品价格大幅下降，预计8 月PPI 环比跌幅走扩，同比增速或下行至-1.8%附近。

　　外贸：出口或在6.5%，进口或在4.0%。8 月韩国、越南实际出口增速较7 月抬升、8 月PMI 新出口订单上行，外需韧性不弱，出口基数抬升、读数或小幅回落至6.5%。8 月BDI、CDFI 指数月同比增幅收窄，指向价格对进口的拉动转弱、增速或下滑至4.0%左右。

　　工业：工业增速或在4.9%。8 月PMI 生产分项下滑至收缩区间，内需不足、下游被动累库现象增多，对生产的拖累加剧，预计工增或降至4.9%左右。

　　固投：固投增速或降至3.5%。（1）制造业投资累计增速或在9.1%。（2）基建投资（不含电力）累计增速或在4.5%。（3）房地产投资累计同比或在-10.3%。

　　社零：预计社零增速或在2.6%。8 月乘用车零售同比继续拖累，“两新”新政叠加季节性因素之下，汽车零售动能略有好转，但幅度有限。8 月地铁出行热度同比升温、对应餐饮收入增速或有抬升。

　　金融数据：8 月票据利率震荡下行，信贷融资需求或延续相对偏弱，票据“补位”依旧较为积极，预计新增信贷约9000 亿；社融方面，8 月新增社融或为29000 亿，政府债券或为最主要支撑项；此外，7 月末政策利率降息后，银行“存款搬家”的影响或延续，对应8 月M2 同比增速或由6.3%小幅回落至6.2%附近。

　　风险提示：储备政策力度超预期。